قرار بود ۲۲ مهر، بلوک ۳۴.۳ درصدی سهام شرکت ریشمک متعلق به شرکت کاراندیش دوران معاصر، از طریق کارگزاری تدبیرگران فردا عرضه شود؛ بلوکی با قیمت پایه ۴۱۶۹ تومان به ازای هر سهم و ارزشی در حدود ۱.۴ هزار میلیارد تومان. اما تنها یک روز پیش از عرضه، با اعلام انصراف فروشنده، این واگذاری لغو شد. مسئله فقط لغو یک معامله نیست. پرسش مهم‌تر این است که وقتی عرضه یک بلوک مدیریتی پس از طی تشریفات رسمی به بازار اعلام می‌شود، آیا باید فروشنده بتواند پس از ایجاد انتظارات در میان سهامداران و فعالان بازار، تصمیم خود را پس بگیرد؟
بورس24 : قرار بود ۲۲ مهر، بلوک ۳۴.۳ درصدی سهام شرکت ریشمک متعلق به شرکت کاراندیش دوران معاصر، از طریق کارگزاری تدبیرگران فردا عرضه شود؛ بلوکی با قیمت پایه ۴۱۶۹ تومان به ازای هر سهم و ارزشی در حدود ۱.۴ هزار میلیارد تومان. اما تنها یک روز پیش از عرضه، با اعلام انصراف فروشنده، این واگذاری لغو شد. مسئله فقط لغو یک معامله نیست. پرسش مهم‌تر این است که وقتی عرضه یک بلوک مدیریتی پس از طی تشریفات رسمی به بازار اعلام می‌شود، آیا باید فروشنده بتواند پس از ایجاد انتظارات در میان سهامداران و فعالان بازار، تصمیم خود را پس بگیرد؟
آگهی عرضه بلوکی یک اعلام عادی نیست
عرضه یک بلوک ۳۴.۳ درصدی از سهام یک شرکت بورسی، آن هم بلوکی که می‌تواند ترکیب سهامداری و مدیریت شرکت را تغییر دهد، یک آگهی معمولی فروش نیست.
انتشار چنین آگهی‌هایی محصول یک تصمیم لحظه‌ای نیست. تعیین حجم بلوک، شرایط عرضه، قیمت پایه، هماهنگی با کارگزار و طی فرآیندهای مقرر در بازار سرمایه پیش از انتشار آگهی انجام می‌شود. در چنین معاملاتی، قیمت‌گذاری نیز بدون مبنا صورت نمی‌گیرد و فرآیند عرضه با ارزیابی، کارشناسی و تشریفات قانونی و مقرراتی همراه است.
نکته مهم‌تر درباره ریشمک این است که قیمت پایه ۴۱۶۹ تومانی تعیین‌شده برای بلوک، حدود سه برابر قیمت معاملاتی سهم روی تابلو بود. این فاصله قیمتی به بازار یک پیام بسیار مهم می‌دهد. وقتی سهامدار عمده حاضر است بلوک مدیریتی شرکت را با چنین پریمیومی نسبت به قیمت بازار عرضه کند و این قیمت نیز در یک فرآیند رسمی اعلام می‌شود، طبیعی است که سرمایه‌گذار درباره ارزش شرکت، ارزش کرسی مدیریتی و احتمال تغییر در ساختار مالکیت و مدیریت آن برداشت جدیدی پیدا کند.
بنابراین نمی‌توان آگهی را منتشر کرد، انتظارات بازار را تحت تأثیر قرار داد و سپس تصور کرد لغو آن هیچ اثر و مسئولیتی در قبال سایر سهامداران ندارد.
سهامدار خرد بر مبنای اطلاعات رسمی تصمیم می‌گیرد
بازار سرمایه اساساً بازار اطلاعات است. سرمایه‌گذار خرد برای تصمیم خرید یا فروش خود به اطلاعیه‌ها، افشاها و اطلاعاتی که از مجاری رسمی منتشر می‌شود اتکا می‌کند.
اعلام فروش بلوک ۳۴.۳ درصدی ریشمک با قیمتی در حدود سه برابر قیمت تابلو، طبیعتاً می‌توانست برای بازار حامل دو پیام مهم باشد: نخست، وجود ارزش قابل‌توجه برای بلوک مدیریتی شرکت و دوم، احتمال ورود سهامدار جدید و تغییر در ساختار مدیریتی شرکت.
برخی سرمایه‌گذاران ممکن است دقیقاً با چنین برداشتی سهم را خریداری کرده باشند. آنها امیدوار بوده‌اند با تغییر سهامدار عمده، ترکیب مدیریتی شرکت نیز تغییر کند و عملکرد شرکت وارد مسیر جدیدی شود. اکنون سؤال این است که اگر همین اطلاعات رسمی حذف شود و عرضه در آستانه انجام لغو شود، هزینه تصمیم سرمایه‌گذارانی که به آن اطلاعات اتکا کرده‌اند را چه کسی می‌پردازد؟
در وضعیت فعلی، این هزینه عملاً می‌تواند بر دوش سهامدار خرد باقی بماند و این دقیقاً همان نقطه‌ای است که نیازمند اصلاح مقررات است.
بعد از انتشار آگهی نباید راه بازگشتی وجود داشته باشد
فروشنده تا پیش از انتشار آگهی رسمی فرصت کافی برای تصمیم‌گیری دارد. سهامدار عمده می‌تواند درباره فروش یا عدم فروش، قیمت موردنظر، میزان سهام قابل واگذاری، شرایط تسویه و سایر ابعاد معامله بررسی کند، مذاکره کند و حتی در نهایت از اصل فروش منصرف شود. اما این تصمیم‌گیری باید پیش از انتشار عمومی آگهی پایان یافته باشد.
از لحظه‌ای که آگهی رسمی عرضه در بازار منتشر می‌شود، موضوع دیگر صرفاً یک تصمیم داخلی متعلق به سهامدار عمده نیست؛ زیرا اطلاعات آن وارد فضای عمومی بازار شده و می‌تواند بر رفتار هزاران سرمایه‌گذار اثر بگذارد.
به همین دلیل، قاعده باید بسیار ساده باشد: انتشار آگهی رسمی عرضه بلوکی باید به معنای تعهد قطعی فروشنده به عرضه باشد. اگر آگهی منتشر شد، فروشنده باید بلوک را در تاریخ، قیمت و شرایط اعلام‌شده به بازار عرضه کند. نباید سرمایه‌گذار خرد ریسک تغییر تصمیم سهامدار عمده را تحمل کند.
لغو باید دارای خسارت عددی و سنگین باشد
حتی اگر مقررات فعلی امکان بروز چنین وضعیتی را ایجاد کرده‌اند، تجربه‌هایی مانند ریشمک نشان می‌دهد این مقررات نیازمند بازنگری جدی است. نخستین اصلاح باید اصل الزام به انجام عرضه پس از انتشار آگهی باشد. در کنار آن، برای نقض این تعهد نیز باید ضمانت اجرای مالی صریح، شفاف و از پیش تعیین‌شده وجود داشته باشد.
در پرونده ریشمک ارزش بلوک حدود ۱.۴ هزار میلیارد تومان اعلام شده بود. اگر وجه التزام لغو تنها یک درصد ارزش پایه معامله تعیین شود، عدد آن حدود ۱۴ میلیارد تومان خواهد بود. اگر این نرخ سه درصد باشد، رقم به حدود ۴۲ میلیارد تومان می‌رسد و در نرخ پنج درصد، حدود ۷۰ میلیارد تومان خواهد بود. وجود یک جریمه عددی و معنادار باعث می‌شود هیچ فروشنده‌ای آگهی عرضه عمده را به‌عنوان ابزاری بدون هزینه برای آزمودن بازار یا تغییر تصمیم در آخرین لحظه تلقی نکند. جریمه‌ای که در مقایسه با ارزش معامله ناچیز باشد، اثر بازدارندگی نیز نخواهد داشت.
خسارت لغو عرضه باید مستقیماً به سهامداران زیان‌دیده پرداخت شود
موضوع صرفاً تعیین یک جریمه برای لغو عرضه و پرداخت آن به نهاد ناظر نیست. اگر انتشار یک آگهی رسمی موجب شکل‌گیری انتظارات در بازار شده و سرمایه‌گذاران براساس آن اقدام به خرید سهم کرده‌اند، لغوکننده باید مسئول جبران مستقیم خسارت این سرمایه‌گذاران باشد.
در مورد ریشمک، اهمیت موضوع دوچندان است. قیمت پایه بلوک ۳۴.۳ درصدی حدود سه برابر قیمت سهم روی تابلو تعیین شده بود. چنین قیمتی، آن هم در یک فرآیند رسمی و پس از طی تشریفات قانونی و کارشناسی، طبیعتاً برای بازار حاوی یک پیام جدی درباره ارزش بلوک مدیریتی، ارزش کنترلی شرکت و احتمال تغییر در ساختار سهامداری و مدیریت بوده است. بنابراین سهامداری که پس از انتشار این آگهی رسمی اقدام به خرید سهم کرده، حق دارد انتظار داشته باشد مسئولیت لغو آگهی نیز تنها به یک جریمه انتظامی ختم نشود.
قاعده پیشنهادی باید روشن و قابل اندازه‌گیری باشد: هر شخصی که پس از انتشار آگهی عرضه و تا زمان اعلام لغو، سهم را خریداری کرده و از لغو عرضه متحمل زیان شده است، باید حق مطالبه خسارت داشته باشد. این خسارت باید براساس یک فرمول مشخص و از محل منابع شخص یا نهادی که موجب لغو عرضه شده است، مستقیماً به سرمایه‌گذاران زیان‌دیده پرداخت شود.
اما جبران خسارت نباید فقط به پرداخت یک مبلغ محدود شود. برای ایجاد یک ضمانت اجرای واقعی، لغوکننده عرضه باید مکلف شود برای مدت حداقل دو هفته پس از اعلام لغو، خریدار سهام سرمایه‌گذارانی باشد که در فاصله انتشار آگهی تا زمان لغو اقدام به خرید کرده‌اند. قیمت این خرید نیز نباید قیمت روز بعد از لغو یا قیمتی باشد که تحت تأثیر همان خبر منفی کاهش یافته است. مبنای خرید باید بالاترین قیمت معامله‌شده سهم از زمان انتشار آگهی عرضه تا روز اعلام لغو باشد.
به بیان ساده، اگر یک آگهی رسمی عرضه بلوکی منتشر و سپس لغو شد، خریدارانی که در فاصله انتشار تا لغو وارد سهم شده‌اند باید برای حداقل دو هفته این حق را داشته باشند که سهام خود را به لغوکننده، با بالاترین قیمت ثبت‌شده در همین دوره، واگذار کنند. این سازوکار در عمل نوعی حق خروج برای سهامدار خرد ایجاد می‌کند. کسی که با اتکا به یک اطلاعیه رسمی وارد سهم شده، نباید مجبور باشد پس از لغو آن اطلاعیه، سهم خود را با زیان در بازار بفروشد و تمام هزینه تغییر تصمیم سهامدار عمده را شخصاً تحمل کند.
در کنار این تعهد خرید، چنانچه سرمایه‌گذاری پیش از ایجاد امکان جبران، سهم خود را با زیان فروخته باشد، باید خسارت وی نیز بر مبنای ضوابط مشخص محاسبه و پرداخت شود. بنابراین ضمانت اجرای لغو آگهی باید دو بخش داشته باشد: اول، جبران خسارت نقدی سرمایه‌گذاران زیان‌دیده؛ و دوم، الزام لغوکننده به خرید سهام خریداران دوره آگهی، به بالاترین قیمت معامله‌شده تا روز لغو و برای یک دوره حداقل دو هفته‌ای.
با چنین قاعده‌ای، ریسک لغو یک تصمیم رسمی دیگر بر دوش سهامدار خرد قرار نمی‌گیرد. کسی که آگهی را منتشر کرده و سپس آن را لغو می‌کند، باید هزینه اقتصادی تصمیم خود را نیز بپذیرد. آگهی رسمی نباید برای ناشر آن اختیار ایجاد کند و برای سهامدار خرد ریسک.
مسئله ریشمک فقط یک بلوک نیست
موضوع ریشمک را نباید تنها اختلافی درباره انجام یا عدم انجام یک معامله ۱.۴ هزار میلیارد تومانی دانست. موضوع مهم‌تر، اعتبار اطلاعیه‌های رسمی بازار سرمایه است.
اگر یک سهامدار عمده پس از طی فرآیند کارشناسی، تعیین قیمت، انجام تشریفات قانونی و انتشار عمومی آگهی بتواند در آخرین لحظه تصمیم خود را تغییر دهد، این سؤال برای سرمایه‌گذار ایجاد می‌شود که اساساً تا چه اندازه می‌تواند بر یک آگهی رسمی عرضه اتکا کند. بازاری که سرمایه‌گذار به اطلاعات رسمی آن اعتماد نداشته باشد، ناچار با هزینه اعتماد بالاتری مواجه خواهد شد.
قاعده باید روشن باشد: تا قبل از انتشار آگهی، فروشنده آزاد است تصمیم خود را تغییر دهد؛ اما پس از انتشار آگهی رسمی عرضه بلوکی، معامله باید طبق شرایط اعلام‌شده به مرحله عرضه برسد. و اگر این تعهد نقض شد، باید خسارتی مشخص، عددی و متناسب با ارزش بلوک برای آن تعیین شود؛ خسارتی که بخشی از آن نیز صرف جبران زیان سهامداران خردی شود که در فاصله انتشار آگهی تا لغو آن، براساس اطلاعات رسمی بازار تصمیم گرفته‌اند. زیرا نباید هزینه تغییر تصمیم یک سهامدار عمده را کسانی پرداخت کنند که هیچ نقشی در آن تصمیم نداشته‌اند.
اگر آگهی رسمی تعهد ایجاد نکند، اعتبار آگهی رسمی چه معنایی خواهد داشت؟
نظرات :
شما می توانید اولین نفری باشید که برای این مطلب نظر می دهید.