«وصنا»؛ سهمی که بازار هنوز کشف نکرده...

بورس24 : عملکرد شرکت وصنا بر اساس صورت‌های مالی حسابرسی شده 12 ماهه سال مالی 1404 و 3 ماهه منتهی به پایان اسفند 1404 (سه ماهه اول سال مالی 1405) بررسی شد.

معرفی اولیه: شرکت سرمایه‌گذاری گروه صنایع بهشهر ایران با نماد وصنا در طبقه شرکتهای سرمایه‌گذاری در بازار اول بورس قرار دارد و جزو شرکتهای وابسته هلدینگ توسعه صنایع بهشهر و باالتبع گروه توسعه ملی و بانک ملی است.

ترکیب دارایی های وصنا:

دارایی های وصنا بطورکلی از سهم بورسی، سهم غیر بورسی و املاک تشکیل شده است که در ادامه ترکیب آن بیان می‌گردد. لازم به ذکر است که درجه اهرم این شرکت ناچیز بوده و تقریبا تمامی دارایی‌های شرکت از محل حقوق صاحبان سهام بدست آمده است.

1. دارایی های بورسی

ارزش روز دارایی های بورسی وصنا 4200 میلیارد تومان است این شرکت در حال حاضر مالکیت 6.7 درصد از بانک اقتصاد نوین را داراست و از این حیث مهم‌ترین دارایی آن تلقی می‌گردد. ارزش روز سهام ونوین در پرتفوی وصنا در حدود 3.3 همت است در حالی که بهای تمام شده آن در پرتفوی وصنا فقط 130 میلیارد تومان (81 ریال به ازای هر سهم) می‌باشد. از این جهت، ارزش افزوده قابل ملاحظه‌ای برای وصنا وجود دارد و در صورت فروش این سهم (خصوصاً به‌صورت بلوکی) سود هنگفتی متوجه سها‌م‌داران وصنا خواهد شد. سایر دارایی‌های بورسی وصنا در حدود 900 میلیارد تومان ارزش دارد که از این مبلغ در حدود 200 میلیارد تومان در صندوقهای طلا و درآمد ثابت بوده و مابقی در سهام و سایر اوراق بهادار بازار توزیع شده است.

2. املاک وصنا

شرکت دو ملک ارزشمند در خیابان خوش تهران (محدوده میدان توحید) دارد که متراژ آن در حدود 7000 متر می‌باشد که شرکت پس از مدتها تلاش حقوقی موفق شد در سال قبل به‌عنوان معوض سرمایه‌گذاری صورت گرفته در شرکت سیف خودرو در سال 1400 تملک نماید. ارزش حدودی این املاک در کنار سایر املاک شرکت حدود 2 همت برآورد می‌گردد.

لازم به ذکر است که این شرکت مالک یک برج نیمه‌ساخته در غرب تهران بود که سال گذشته موفق شد که مشکلات ملک را با شهرداری تهران حل کرده و آن ملک را با سهام تهاتر نماید.

3. پرتفوی سهام غیر بورسی

علاوه بر سهام بورسی، این شرکت مالکیت 30 درصد از سهام شرکت سرمایه‌گذاری ساختمان بهشهر تهران، 2 درصد از سهام شرکت صنایع شیر ایران، 30 درصد از سهام شرکت پوششی بیمه نوین، نیم درصد از سهام شرکت صافولا، 3.5 درصد از سهام شرکت زرین ذرت شاهرود و 2 درصد از سهام شرکت سرمایه گذاری بهشهر را در اختیار دارد. ارزش روز این دارایی‌ها در حدود 1 همت برآورد می‌شود.

بنابراین می‌توان گفت جمع ارزش روز دارایی‌های وصنا در حدود 6.9 همت است که ترکیب آن به شرح جدول زیر است.

عملکرد مقایسه‌ای وصنا در سال مالی 1404 و سه ماهه اول سال مالی 1405

در ابتدا لازم است یادآور شویم که نحوه ارزیابی عملکرد شرکت‌های فعال در حوزه سرمایه‌گذاری در سهام یا املاک ( به طور کلی شرکت‌هایی که فعالیت اصلی آن‌ها خرید و فروش دارایی است) با شیوه ارزیابی شرکت‌های تولیدی تفاوت اساسی دارد. دلیل این تفاوت آن است که بر اساس رویه‌ها و استانداردهای حسابداری ایران، سود و زیان ناشی از افزایش یا کاهش ارزش دارایی‌ها تا زمان فروش آن‌ها در دفاتر و صورت‌های مالی شناسایی و منعکس نمی‌شود. از همین رو، در گزارش‌های منتشرشده این شرکت‌ها در سامانه کدال و صورت‌های مالی آن‌ها، معمولاً ارزش روز دارایی‌ها در کنار ارزش دفتری ارائه می‌شود. بنابراین در تحلیل عملکرد این‌گونه شرکت‌ها، صرفاً اتکا به سود و زیان شناسایی‌شده در دفاتر کافی نیست؛ بلکه باید به‌طور هم‌زمان سود و زیان شناسایی‌شده و شناسایی‌نشده (که به صورت ارزش افزوده مثبت یا منفی پرتفوی نمود پیدا می‌کند) مورد بررسی قرار گیرد. به بیان دیگر، در این شرکت‌ها روند رشد حقوق صاحبان سهام ـ با در نظر گرفتن تغییرات ناشی از آورده سهامداران و همچنین توزیع سود نقدی ـ شاخصی مهم و قابل اتکا برای ارزیابی عملکرد محسوب می‌شود.

با این توضیح ارزش دارایی‌های وصنا در دوره‌ی مورد بررسی این گزارش از 4200 میلیارد تومان به 6900 هزار میلیارد تومان رسیده است که افزایش 64 درصدی را نشان می دهد. این رشد با توجه به روند بازار سهام در دوره‌ی بررسی و بازار املاک می تواند منعکس کننده‌ی عملکرد مدیران شرکت وصنا باشد.

و اما برای کسانی که اصرار دارند تا عملکرد شرکت ها (حتی شرکتهای سرمایه گذاری!) را با صورت سود و زیان آن بررسی نمایند در مورد عملکرد وصنا در سال مالی 1404 می تواند اینگونه گفت که درآمد شرکت 877 میلیارد تومان بوده است که در مقایسه با سال مالی قبل، حدود 2.5 برابر شده است. هرچند همه‌ی این درآمد در طبقه درآمدهای عملیاتی ذکر شده، اما بخش عمده آن (615 میلیارد تومان) ناشی از فروش ملک مروارید بهشهر بوده و ماهیت تکرارپذیر ندارد.

 درآمد سرمایه‌گذاری‌های شرکت در سال 1404 معادل 182 میلیارد تومان بود که با توجه به عملکرد مناسب سودآوری بانک اقتصاد نوین نسبت به سال قبل افزایش چشمگیری داشت. درآمد حاصل از فروش سهام نسبت به سال مالی قبل کاهش زیادی داشته است. مهم‌ترین دلیل این کاهش، خروج از سرمایه‌گذاری‌های زیان ده که در سال‌های اخیر در شرکت انباشت شده بود و نیز موکول کردن فروش بخشی از سهام شرکت به آینده به دلیل شرایط نامناسب بازار سرمایه در سال مالی 1404 می‌باشد. این موضوع به وضوح، در گزارش سه ماهه اول سال مالی 1405 دیده می‌شود. به طوری که در 3 ماهه مذکور و تا قبل از جنگ و بسته شدن بازار، سود حاصل از فروش سهام نسبت به دوره مشابه سال قبل، 140 درصد افزایش یافته است. بنابراین به نظر می‌رسد استراتژی وصنا در خصوص فروش سهام، یک استراتژی کاملاً هوشمندانه بوده است. یعنی موکول کردن فروش بخشی از سهام به سال مالی آتی و در شرایط مناسب‌تری از بازار.

نکته مهم در فروش‌های صورت گرفته در شرکت این است که وصنا تقریباً به طور کامل از صنعت فولاد و سهامداران عمده‌ی آن خارج شده و در حال حاضر، سهم بسیار کمی در سهام فولادی و به خصوص فولاد مبارکه دارد. همین موضوع در خصوص شرکتهای پتروشیمی و هلدینگ‌های آنها نیز دیده می‌شود و فروش‌های مناسبی در این شرکتها صورت گرفته است که به نظر می‌رسد بخش عمده‌ی این فروشها تبدیل به صندوق‌های طلا شده است. به طوری که در سه ماهه اول سال مالی 1405 سود قابل قبولی نیز از معاملات بر روی این صندوق‌ها عاید سهامداران خود نموده است.

مقایسه درآمدها و سود خالص شرکت (ارقام به میلیارد تومان)

چرا بازار وصنا را خوب نمی خرد؟

با توضیحاتی که داده شد و قیمت پایین سهام وصنا این سوال به ذهن متبادر می شود که چرا بازار این سهم را به خوبی قیمت گذاری نمی کند؟ بخشی از پاسخ این سوال در ترکیب دارایی های وصنا است. چرا که حدود 3 همت  از حدود 7 همت دارایی وصنا خارج از بازار سهام معامله می‌گردد و بازار معمولا در ارزشگذاری شرکت‌های سرمایه‌گذاری دقت لازم را در برآورد دارایی های غیر بورسی ندارد. موضوع دیگر عدم توزیع مناسب دارایی‌های بورسی این شرکت است. چرا که حدود 80 درصد دارایی بورسی و 50 درصد کل دارایی های شرکت، سهام ونوین می باشد. این موضوع قدرت مانور  و سودسازی مدیریت شرکت را کاهش می‌دهد.

سال 1405 برای وصنا چگونه خواهد بود؟

در شرایط کنونی که کشور با وضعیت جنگی مواجه شده و در نتیجه، پیش‌بینی‌پذیری اقتصاد به شکل قابل توجهی کاهش یافته است، مهم‌ترین پرسش سهامداران این است که در ادامه باید منتظر چه اتفاقی باشند؟

 بسته بودن بخش قابل توجهی از بازار سهام و نامشخص بودن نحوه و کیفیت بازگشایی آن نیز بر ابهام‌ها و اضطراب‌های موجود افزوده است. در عین حال، در کنار اخبار منفی که طبیعتاً بر بازار سرمایه اثر نامطلوب دارد، عواملی مانند افزایش سود برخی شرکت‌ها به دنبال رشد قیمت محصولات، روزنه‌هایی از امید را برای بخشی از فعالان بازار سرمایه ایجاد کرده است.

اما به طور مشخص درباره «وصنا» باید گفت این شرکت نیز ناگزیر از شرایط کلی حاکم بر بازار سهام تأثیر خواهد پذیرفت. لکن در وهله نخست باید دید سهام «ونوین» به عنوان مهم‌ترین دارایی پرتفوی این شرکت چه رفتاری روی تابلوی بازار خواهد داشت.

از سوی دیگر، با توجه به گزارش‌ها و افشاهای منتشرشده در سامانه کدال، به نظر می‌رسد چند عامل می‌تواند بر عملکرد و قیمت سهام وصنا در سال ۱۴۰۵ اثرگذار باشد؛ از جمله فروش حدود ۳.6 درصد از سهام ونوین با ارزشی در حدود 2.7 هزار میلیارد تومان (و سودی نزدیک به 2500 میلیارد تومان)، همچنین فروش ملک واقع در خیابان خوش که برآورد می‌شود سودی در حدود ۱۰۰۰ میلیارد تومان برای شرکت به همراه داشته باشد. مجموعه این عوامل می‌تواند به عنوان محرک‌هایی مهم برای افزایش ارزش این سهم در سال ۱۴۰۵ مطرح باشد.

جمع‌بندی:

شرکت وصنا در حدود 7 همت دارایی دارد که در مقایسه با ارزش بازار 2.2 همتی، از ارزندگی بسیار زیادی برخوردار است. البته به دلیل غیر بورسی بودن بخش زیادی از دارایی‌های این شرکت، بازار قیمت‌گذاری غیر منصفانه‌ای بر روی آن انجام داده است.

هر چند به مرور زمان و بازگشایی و بهبود شرایط، بازار به این نتیجه خواهد رسید که وصنا جزو شرکت‌هایی است که از جنگ اخیر، آسیب مستقیم یا غیر مستقیم ندیده، بلکه با توجه به افزایش ارزش ملک در ماه‌های اخیر و افزایش ارزش طلا، به ارزش دارایی‌های شرکت اضافه شده است.

از طرفی وجود سهام بانک اقتصاد نوین در پرتفوی وصنا به عنوان یکی از بهترین و باکیفیت‌ترین بانک های بازار سرمایه، یک مزیت استراتژیک تلقی می‌شود که با توجه به قصد وصنا نسبت به واگذاری بیش از 3.6 درصد از سهام این بانک به صورت بلوکی، ارزش افزوده‌ای بسیار فراتر از آنچه در صورتهای مالی دیده می‌شود برای وصنا ایجاد کرده است.

بررسی گزارشات معاملات شرکت نیز نشان می‌دهد استراتژی‌های وصنا در معاملات اوراق بهادار کاملاً هوشمندانه بوده و در مسیر درستی قرار داشته است. به نظر می‌رسد مدیران وصنا بیش از آنکه به دنبال کسب سود کوتاه‌مدت برای سهامداران باشند در پی افزایش ارزش شرکت و افزایش و تداوم سودآوری در بلندمدت می‌باشند. این موضوع، خود را در نحوه و زمان جابجا کردن کلاس دارایی‌ها و نیز استراتژی‌های سرمایه‌گذاری در معاملات اختیارات نشان می‌دهد.